為什么2020年會迎來并購浪潮？

　　疫情仍在持續(xù)。

　　剛剛過去的春節(jié)假期，多個產(chǎn)業(yè)近乎于“停擺”，對于資金雄厚的大企業(yè)而言更多的是業(yè)務(wù)、工作上的不便，但對一部分創(chuàng)新企業(yè)來說，則是生死存亡。

　　嚴峻挑戰(zhàn)當(dāng)前，“自救”成為最強音。我們在《戰(zhàn)“疫”當(dāng)前，創(chuàng)新經(jīng)濟突圍2020》中給出創(chuàng)新經(jīng)濟企業(yè)短期、中期、長期三步戰(zhàn)略建議之余，始終保持著與市場頂級投資機構(gòu)及頭部創(chuàng)業(yè)者們的深入交流。在融資實操問題之外，創(chuàng)業(yè)者們最多的問題就是，原有節(jié)奏被打亂，拿不到錢怎么辦?

　　“永遠為并購留一扇窗”

　　但每每談及并購，創(chuàng)業(yè)者們總有諸多問題與顧慮，多年實踐也讓我們深知并購天時地利人和缺一不可。為此我們特別邀請華興并購團隊從宏觀、中觀、微觀三個層面，就如下問題給出自己的觀察及應(yīng)對策略。

　　· 為什么2020年會迎來并購浪潮?

　　· 為什么我的企業(yè)要考慮并購與被并購?

　　· 我該怎么買/賣?

　　核心觀點：

　　1.疫情或成并購加速導(dǎo)火索

　　存量市場新常態(tài)下，并購本就需求旺盛，而疫情極有可能加速井噴期到來，原因有二：

　　1) 資金端：超級獨角獸公司出現(xiàn)以及后期PE機構(gòu)向Buyout策略的傾斜，將催生出互聯(lián)網(wǎng)巨頭以外的新一代買家。

　　2) 資產(chǎn)端：疫情迫使企業(yè)業(yè)績承壓、出售意愿增強且估值面臨調(diào)整，客觀上也吸引了更多買方參與。

　　2.創(chuàng)業(yè)者和股東應(yīng)重點考慮4大戰(zhàn)略意義

　　1) 同類合并：通過并購整合減少惡性競爭，降低資源損耗，提升規(guī)模效應(yīng)，增強溢價能力。

　　2) 擴大戰(zhàn)場：橫向擴張——區(qū)域拓展、品類擴充，通過并購搶占時機，快速完成向新市場、新用戶的擴張;縱向擴張——產(chǎn)業(yè)鏈延伸、業(yè)態(tài)融合，通過并購獲取能力，實現(xiàn)商業(yè)模式的升級和落地。

　　3) 引入資源：通過引入強有力的戰(zhàn)略方股東，既增強抵抗系統(tǒng)性風(fēng)險的能力，又保留一定程度的業(yè)務(wù)獨立性和上市靈活性。

　　4) 獲取流動性：抓住市場時機，適時出售以落袋為安、獲取流動性。

　　3. 特殊時期把握交易窗口至關(guān)重要

　　1) 保證現(xiàn)金流安全：并購的藝術(shù)往往體現(xiàn)在如何利用交易各方風(fēng)險偏好的不同，充分組合股份和現(xiàn)金對價以消除分歧，控制好并購和融資結(jié)合的節(jié)奏。

　　2) 注重資產(chǎn)價值：在特殊時期部分公司可能面臨企業(yè)價值下滑嚴重的問題，需要區(qū)分好資產(chǎn)價值、業(yè)務(wù)價值和企業(yè)價值的關(guān)系，獲得買賣雙方對交易對價的平衡。

　　3) 關(guān)注后續(xù)業(yè)務(wù)整合：在外部環(huán)境高度不確定的情況下，除了交易本身，還需要做好業(yè)務(wù)整合的心理預(yù)期和準(zhǔn)備。

　　為什么2020年會迎來并購浪潮？

　　從大環(huán)境來看，2018年整體市場就已經(jīng)在發(fā)生變化，緊縮趨勢明顯。隨著增長放緩、競爭加劇，一級市場的馬太效應(yīng)愈發(fā)明顯。而到了2019年，不僅融資數(shù)量繼續(xù)下降，融資金額也下跌超過40%，資金緊張的局面進一步傳導(dǎo)到頭部企業(yè)中。

　　整體市場緊縮的趨勢下，消費互聯(lián)網(wǎng)與產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的結(jié)構(gòu)性問題愈發(fā)明顯。2019年消費互聯(lián)網(wǎng)占整體互聯(lián)網(wǎng)融資數(shù)量的占比已經(jīng)不到50%，而平均融資周期也從一年拉長到接近一年半。這些宏觀數(shù)據(jù)都在說明，我國消費互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域已經(jīng)進入了存量市場新常態(tài)，在存量市場中，競合關(guān)系是不變的話題，并購整合需求將會愈發(fā)旺盛。

　　但過去兩年預(yù)計中的并購市場井噴式爆發(fā)為什么尚未發(fā)生呢?從買方和賣方兩個角度來看，2018年至今買賣雙方仍處暗流涌動的結(jié)構(gòu)性調(diào)整階段：以BAT這些大型互聯(lián)網(wǎng)巨頭為主的既有買家隨著自身版圖擴張達到一定量級，從2018年下半年開始投資策略轉(zhuǎn)變明顯，出手愈發(fā)謹慎;而賣方市場的估值水平尚未調(diào)整到位，無論是從創(chuàng)始人心態(tài)還是投資人回報測算來看，出售可能都無法達到預(yù)期。大家試探多、成交少，導(dǎo)致市場上能夠看到的交易并不多。

　　隨著這次新冠疫情的爆發(fā)，許多細分賽道開始或主動或被動地加速進入變革和融合的階段。在這個時間窗口下，我們看到許多創(chuàng)業(yè)者和投資人開始沉下心來思考公司未來的去向問題，有優(yōu)勢的企業(yè)希望擴大市場占有率、拓展業(yè)務(wù)版圖、加強上下游延展，而面臨困境的企業(yè)也急于破局，找到活下去的機會。并購整合開始從一個可以考慮但并不迫切的選項，成為高優(yōu)先級的重要戰(zhàn)略。

　　1.  資金端：有能力和意愿出手的買方逐步多樣化

　　現(xiàn)在的并購市場相比于兩年前，有一個比較明顯的趨勢就是資金端的參與方日趨多樣化，不再局限于互聯(lián)網(wǎng)大平臺和超級買家。對比下圖我們能夠看到，在2017年，有能力進行大規(guī)模收購的買家還是以互聯(lián)網(wǎng)巨頭和A股上市公司為主;而到了2019年，除互聯(lián)網(wǎng)巨頭以外，中型上市公司也已經(jīng)成為重要的資金提供方，且隨著Buyout、PIPE等交易類型的出現(xiàn)，后期PE機構(gòu)開始成為收購方。

　　面對本次疫情，很多未上市的大獨角獸公司由于業(yè)務(wù)體量大、資金流安全，正在更積極的尋找質(zhì)地優(yōu)良同時價格合理的標(biāo)的公司進行并購整合，以此補足短板或者開拓疆土，以便在疫情結(jié)束、業(yè)務(wù)爆發(fā)的時候能夠抓住機會，占領(lǐng)被淘汰企業(yè)釋放出來的市場，快速反彈。

　　同時，后期PE機構(gòu)也希望利用好這個時間窗口，以更合理的價格收購優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。在去年我們和市場頭部PE機構(gòu)的溝通中，許多后期PE機構(gòu)已經(jīng)將Buyout作為近期的一個重點戰(zhàn)略推進，只是仍處于標(biāo)的篩選和估值判斷的磨合階段，這個時機剛好可以幫助他們加速推動Buyout戰(zhàn)略落地。

　　2. 資產(chǎn)端：業(yè)績表現(xiàn)和融資預(yù)期受到影響，并購優(yōu)先級提高

　　從出售意愿來說，疫情不可避免地影響了大部分公司正常的資本路徑規(guī)劃。受限于投資人溝通、盡調(diào)、訪談等線下工作的開展，原本計劃在今年年初啟動新一輪融資的公司，融資節(jié)奏可能被迫推遲到下半年，更將面臨市場融資需求激增帶來的競爭問題。如果無法在原定的時間內(nèi)拿到錢，公司原有的發(fā)展規(guī)劃也將受到影響，在這個時候，對于創(chuàng)始人來說出售可能成為上策，而投資人也有動力支持出售以及時止損，避免血本無歸。

　　從估值來說，在疫情的影響下衣食住行等各個行業(yè)都受到了極大挑戰(zhàn)，至少一個季度的業(yè)務(wù)停擺帶來的可能是半年的增長放緩和全年的目標(biāo)壓力。

　　如此背景下，預(yù)計部分行業(yè)估值可能會出現(xiàn)調(diào)整，甚至有公司會因為現(xiàn)金流問題面臨資不抵債的風(fēng)險，這些都會使得創(chuàng)始人和股東對公司進行一個更謹慎且合理的估值判斷。而資產(chǎn)性價比的增加，也會吸引到更多的買方參與交易。

　　零售板塊：

　　大部分線下零售門店被迫停業(yè)，物流也面臨著交通管制、末端配送等方面的限制。阿里巴巴在2020財年第四季度業(yè)績會上表示，疫情對其供應(yīng)鏈、物流都有很大的影響，收入增長將會放緩，部分板塊也可能出現(xiàn)負增長。

　　餐飲板塊：

　　根據(jù)美團研究院在2020年2月初對3.2萬餐飲商戶的調(diào)查，72.5%的連鎖店表示損失非常大，90%的餐飲商戶面臨資金短缺。

　　住房板塊：

　　根據(jù)貝殼研究院的數(shù)據(jù)，2020年1月重點城市二手房市場成交量大幅減少，新增供給與需求均大幅回落，房源成交周期進一步拉長。預(yù)計2020年第一季度全國重點城市二手房成交量出現(xiàn)顯著性回落，疫情對市場的影響至少持續(xù)到上半年。

　　出行板塊:

　　1月26日至31日，全國鐵路、道路、水路、民航發(fā)送旅客同比跌幅最高達85.4%，旅游行業(yè)損失慘重，線上出行平臺的業(yè)務(wù)量也面臨著90%左右的下降。

　　其他領(lǐng)域：

　　其他可以預(yù)見到的趨勢包括，一季度國內(nèi)手機市場可能遭遇30%以上的同比下滑，2020年預(yù)計出現(xiàn)4%的同比下滑;截至2月11日近50家汽車經(jīng)銷商集團共2,895家4S店中，僅573家復(fù)工，復(fù)工率為19.8%，預(yù)計本次疫情對汽車市場的短期影響將大于2003年的“非典”;今年5G建設(shè)計劃受疫情影響，供貨和建設(shè)節(jié)奏將有所調(diào)整等等不一而足。

　　為什么我的企業(yè)要考慮并購與被并購？

　　從創(chuàng)新經(jīng)濟企業(yè)的商業(yè)模式出發(fā)，減少競爭和整合資源往往是一個企業(yè)開始考慮并購的主要出發(fā)點，而在本次疫情中，我們看到這些要素在某些行業(yè)中開始加速凸顯，部分企業(yè)甚至已經(jīng)到達了生死攸關(guān)的臨界點。

　　盡管疫情本身只是一個短期事件，并不會影響行業(yè)和經(jīng)濟的中長期走向，但在危機中如何處理機遇與挑戰(zhàn)，對于每個企業(yè)來說，都可能成為決定其未來幾年走向的關(guān)鍵因素。針對這個特殊時機所帶來的并購戰(zhàn)略選擇，我們嘗試給出以下解決思路：

　　1. 通過并購消除惡性競爭，提高市場份額，優(yōu)化經(jīng)濟模型

　　一如華興過往操刀的經(jīng)典案例，最常見的并購邏輯就是強強聯(lián)合，消除惡性競爭，快速占據(jù)領(lǐng)先地位，形成規(guī)模優(yōu)勢，從早些年的滴滴+快的、美團+點評、58同城+趕集，直至近些年的貓眼+微影等。我們建議：產(chǎn)品服務(wù)相同，用戶客群重疊，供應(yīng)鏈建設(shè)重復(fù)，補貼營銷費用高企的行業(yè)企業(yè)，可以通過合并同類的方式，迅速提升市場份額，降低競爭損耗，提升盈利水平。

　　以生鮮電商為例，在此次疫情中，生鮮電商迎來了高速爆發(fā)期，定鬧鐘搶菜已經(jīng)成了宅家市民的日常，每個人的手機里都增添了至少2個以上生鮮App，各大生鮮電商平臺都獲得了同比去年數(shù)倍的增長。而回望2019年，卻是生鮮電商困境重重的一年，關(guān)店、裁員、融資失利、現(xiàn)金流斷裂接二連三發(fā)生。“燒錢快，盈利難”是生鮮電商行業(yè)無法規(guī)避的難題。

　　“事實上這次疫情之下的需求暴漲，已經(jīng)超越了所有平臺的供給能力，是大發(fā)展更是大考驗。”在近期溝通中某生鮮企業(yè)CEO認為，“這次疫情之后，行業(yè)的供需關(guān)系得到重置，將會進入下一個階段供給側(cè)的競爭，拼的是運營效率和經(jīng)濟模型”。疫情期間激增的用戶規(guī)模和訂單量，對各家生鮮平臺的供應(yīng)鏈能力、倉儲和運輸能力都提出了巨大的挑戰(zhàn)，也讓各個平臺有機會重新審視自身的業(yè)務(wù)模式和發(fā)展戰(zhàn)略，生鮮行業(yè)有望更快地從比拼規(guī)模/流量的增量階段向比拼效率/運營的存量階段轉(zhuǎn)變。

　　在這個趨勢下，結(jié)合今年的資本環(huán)境，如果依靠單獨融資帶來的彈藥不足，并購重組則是一個有力的發(fā)展武器。短期占領(lǐng)用戶心智，培養(yǎng)使用習(xí)慣之后，通過后端供應(yīng)鏈能力的優(yōu)勢互補，強強聯(lián)合，能夠給用戶提供更好的產(chǎn)品和服務(wù)，企業(yè)實現(xiàn)更好的品控和更快的周轉(zhuǎn)。

　　2. 擴大戰(zhàn)場，實現(xiàn)商業(yè)模式升級和落地，提升企業(yè)競爭實力

　　除了消除競爭，并購也是一個獲取能力，場景和商業(yè)模式升級的有力武器。

　　1) 合眾連橫，夯實流量基礎(chǔ)，擴展變現(xiàn)能力

　　根據(jù)Quest Mobile發(fā)布的《2020年中國移動互聯(lián)網(wǎng)戰(zhàn)役專題報告——熱點關(guān)注行業(yè)發(fā)展報告》，本次疫情疊加春節(jié)，導(dǎo)致移動互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的時長格局發(fā)生變化。相比去年春節(jié)，短視頻、新聞資訊、在線視頻等板塊的時長份額分別實現(xiàn)了不同程度的增長。

　　雖然從短期來看，本輪增長更多體現(xiàn)的是對于線下娛樂的替代效應(yīng)，但從中長期來看，相對明確的行業(yè)天花板之下，如何通過內(nèi)容生產(chǎn)或運營效率的創(chuàng)新獲得存量市場的結(jié)構(gòu)性改變，做到用戶增長、留存和變現(xiàn)的平衡，已經(jīng)成為每個企業(yè)都需要思考的問題。

　　2018年我國移動互聯(lián)網(wǎng)的活躍用戶和消費時長初現(xiàn)停滯局面，我們在完成了陌陌/探探的交易之后就觀察到市場上很多的流量類公司，開始將引入戰(zhàn)投或者出售作為一個選項認真考慮，互聯(lián)網(wǎng)巨頭們手中掌握的流量入口、用戶數(shù)據(jù)、業(yè)務(wù)場景、技術(shù)能力和財務(wù)資源，都是打破公司內(nèi)生增長瓶頸并快速實現(xiàn)商業(yè)閉環(huán)的有效武器。

　　然而隨著巨頭投資并購思路的轉(zhuǎn)換，單純通過燒錢擴大規(guī)模的流量類資產(chǎn)已經(jīng)難以對巨頭產(chǎn)生吸引力。相比之下，具備扎實的內(nèi)容、獨特且高質(zhì)量的用戶積累、以及高效的產(chǎn)品運營能力的公司，才能夠?qū)�巨頭真正產(chǎn)生價值。

　　騰訊和阿里對于B站的投資，尤其B站上市之后的持續(xù)加碼，就是一個典型的參考案例。根據(jù)公開資料，B站在內(nèi)容端共有110萬的月活躍創(chuàng)作者(同比增長93%)，每個月產(chǎn)生310萬的視頻內(nèi)容(同比增長83%)，用戶每月互動25億條(同比增長122%)。在用戶端B站的MAU已經(jīng)超過1.2億人，并且擁有顯著高于競爭對手的超過100分鐘的人均單日使用時長和超過80%的12月留存率。B站獨特的創(chuàng)作生態(tài)和社區(qū)氛圍，垂直、精準(zhǔn)、高粘性、高活躍度的流量，對于互聯(lián)網(wǎng)巨頭來說是一個不容小覷的新興勢力，也是其一直以來獲得巨頭青睞的原因。

　　此外，去年我們幫助知乎進行融資的時候，也明顯感受到知乎獨特的用戶社區(qū)氛圍和豐富的知識內(nèi)容儲備對于戰(zhàn)略方們的稀缺價值，在融資策略上采取了以戰(zhàn)略牽頭帶動財務(wù)融資的方案，成功引入了快手和百度兩大戰(zhàn)略方，實現(xiàn)了各方的流量互通以及多樣化產(chǎn)品矩陣的突破。

　　2) 線下區(qū)域整合，增強網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)

　　相比線上平臺，零售、物流、旅游等重線下運營的行業(yè)在本次疫情中受到了更大的影響，對于部分中小企業(yè)來說，如果現(xiàn)金流規(guī)劃不合理或者沒有足夠的現(xiàn)金儲備，甚至可能面臨資金鏈斷裂的風(fēng)險。但與此同時，本輪危機也將倒逼行業(yè)整合的加劇，擁有豐富的現(xiàn)金儲備、高效的管理能力和靈活的應(yīng)對措施的企業(yè)，不僅能夠在疫情中活下來，甚至有望占據(jù)更大的市場份額。

　　某線下零售企業(yè)的CEO就向我們表示，“在這輪危機中，區(qū)域型企業(yè)的抗風(fēng)險能力低，往往最容易倒下，但他們占據(jù)的稀缺的線下點位和網(wǎng)絡(luò)資源，對于我們而言又具備獨特的市場價值。”行業(yè)頭部企業(yè)有望通過整合快速實現(xiàn)區(qū)域擴張，增強網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)和上下游的溢價能力，實現(xiàn)突圍。

　　鏈家的經(jīng)驗或許可以為各位創(chuàng)業(yè)者提供一個參考范例。鏈家在2001年成立，在2014年以前一直扎根于北京，直到2015年初，開始向全國范圍快速擴張。鏈家先后收購了成都伊誠、上海德祐、深圳中聯(lián)、杭州盛世管家、重慶大業(yè)興、濟南孚瑞不動產(chǎn)、廣州滿堂紅等區(qū)域性龍頭公司，實現(xiàn)了全國范圍內(nèi)市占率的快速提升。在短短1年內(nèi)，鏈家的門店規(guī)模從1,500間增長到5,000家，經(jīng)紀人從3萬名增長到8萬名，快速完成了從北京龍頭企業(yè)到全國房產(chǎn)經(jīng)紀一把手的轉(zhuǎn)變，通過并購換時間，搶占了房地產(chǎn)市場爆發(fā)的先機。收購?fù)瓿珊螅�鏈家進一步將在北京市場積累的運營經(jīng)驗和管理模式快速輸出到其他地區(qū)，以實現(xiàn)整體運營效率的提升。

　　3) 業(yè)態(tài)與品類充分融合，提升抗風(fēng)險能力

　　以消費行業(yè)為例，業(yè)態(tài)間線上與線下、近場與遠場的區(qū)別，品類間高頻與低頻、厚利與薄利的區(qū)別是衡量一個消費企業(yè)商業(yè)模式的主要維度，而企業(yè)在不同維度之間的覆蓋與取舍，則決定了其增長的邊界與抵抗風(fēng)險的能力。基于消費品類(可選/必選)和消費方式(到店/到家)的差異，我們看到此次疫情對于消費行業(yè)的影響有明顯分化：

　　百貨、購物中心以可選消費品為主，在疫情之下遭遇客流下降，租金收入承壓，部分需求導(dǎo)流至線上場景。商超、便利店承接了居民囤貨采購的主要需求，但同時也考驗了經(jīng)營實體的供應(yīng)鏈實力，部分采購和物流配送過關(guān)的企業(yè)可以進一步提振發(fā)展，而部分區(qū)域性、供應(yīng)鏈實力弱的實體可能會面臨商品短缺匱乏的局面。電商平臺影響中性，疫情將進一步強化用戶的線上消費習(xí)慣。外賣、到家類電商服務(wù)需求激增，低成本大規(guī)模獲客，有助于培養(yǎng)用戶習(xí)慣，短期會考驗供應(yīng)鏈實力，中長期會獲益。

　　黑天鵝事件對于不同品類和業(yè)態(tài)的消費企業(yè)影響差異較大，相比之下，以阿里、京東、美團等為代表的覆蓋多品類和多業(yè)態(tài)的平臺型公司在資源調(diào)配和彈性運營上顯示出了單一企業(yè)所無法比擬的優(yōu)勢，也展示出了更強的抗風(fēng)險能力。

　　一方面通過將自身的線上化運營能力快速賦能給線下門店和餐飲商戶，既保證了生態(tài)內(nèi)企業(yè)的存續(xù)和發(fā)展，也為疫情結(jié)束后的供應(yīng)鏈鞏固和拓展打下了基礎(chǔ);另一方面通過多品類運營，能夠更好地承接住本輪疫情下激增的生鮮等品類用戶，實現(xiàn)用戶在不同品類之間的流轉(zhuǎn)，增強規(guī)模優(yōu)勢，強化經(jīng)濟模型。

　　對于在某一品類或者某一業(yè)態(tài)有優(yōu)勢業(yè)務(wù)的公司來說，并購整合則是其完成平臺擴充的主要手段，以2019年蘇寧收購家樂福中國80%股份為例，蘇寧通過本次交易完成了全品類營銷戰(zhàn)略在快消類目上的突破，補足了大快消的短板，實現(xiàn)了全產(chǎn)品全場景的運營，以滿足消費者不斷升級的消費需求。

　　近期也有不少以線下消費為主的企業(yè)在和我們進行溝通，思考如何探索線上線下全渠道的發(fā)展道路，包括與互聯(lián)網(wǎng)巨頭或細分賽道的頭部企業(yè)進行業(yè)務(wù)與資本層面的戰(zhàn)略合作，我們預(yù)計2020年會有更多的企業(yè)通過戰(zhàn)略合作或并購重組的形式加快整合線上線下資源，走融合發(fā)展之路。

　　3. 并購不完全等同于出售，適當(dāng)?shù)墓蓶|結(jié)構(gòu)調(diào)整更利好公司長期發(fā)展

　　提到并購，大家直覺上會認為是創(chuàng)業(yè)失敗，特別是對引入戰(zhàn)略方有顧慮，擔(dān)心站隊影響到公司未來的獨立發(fā)展和資本運作。根據(jù)操盤并購交易多年的經(jīng)驗看，有經(jīng)驗的財務(wù)顧問往往能夠通過各個層面的結(jié)構(gòu)設(shè)計和技術(shù)手段，平衡協(xié)調(diào)股東利益，確保創(chuàng)始人或管理團隊的實際控制力，為公司保留一定的經(jīng)營獨立性和未來上市的靈活性。實際上，對于本身質(zhì)地優(yōu)良、發(fā)展路徑清晰的企業(yè)，投資人和戰(zhàn)略股東往往更愿意將公司的經(jīng)營決策權(quán)交到管理層的手中，以實現(xiàn)股東利益的最大化。

　　在本次疫情中，我們也看到許多原本發(fā)展勢頭很好的公司，由于整體經(jīng)濟停滯的原因受到了重創(chuàng)。這個時候找到更強有力的大股東支持，也不失為一種選擇。一方面戰(zhàn)略方本身就是市場上口袋最深的一批投資人，又往往能夠撬動更多的資金，可以增強公司抵抗周期不確定性風(fēng)險的能力;另一方面戰(zhàn)略方也能夠調(diào)動更多的市場資源，無論是通過增信措施獲得更大的信貸支持，還是借助戰(zhàn)略方其他關(guān)聯(lián)公司的業(yè)務(wù)能力實現(xiàn)快速的合作落地，都能夠在這個特殊時期幫助公司更快超越其他競爭對手，取得領(lǐng)先地位。

　　4. 抓住市場時機，適時出售獲取流動性

　　創(chuàng)新與變化是新經(jīng)濟行業(yè)的常態(tài)，每一年、每個季度甚至每一天，行業(yè)走勢、市場格局和各方勢力角逐都在發(fā)生變化，在這之中并購的機會并不是常常都有的。買方提出一個并購建議，其實是考慮了其業(yè)務(wù)發(fā)展需要、內(nèi)部資源配置、行業(yè)競爭的緊迫性等多重因素之后提出的慎重結(jié)果。在多年的并購經(jīng)驗中，我們其實看到不少創(chuàng)業(yè)者，因為種種原因錯失了很好的并購機會，最終企業(yè)發(fā)展一般，創(chuàng)始人和投資人也無法獲得基本的經(jīng)濟回報。

　　在目前競爭日趨激烈的市場環(huán)境中，我們建議所有的企業(yè)家和投資人，都開始提前考慮行業(yè)終局的問題，包括終局會在什么時候到來、最終有哪幾家公司能夠存活下來、公司自己能否在終局中占據(jù)一席之地，再以更開放的心態(tài)將出售作為一個潛在選項。如果有合適的出售機會，建議公司小心溝通、慎重考慮，適時地落袋為安，獲取流動性。同時也可以咨詢財務(wù)顧問的建議，通過結(jié)構(gòu)設(shè)計在獲取流動性的同時保留部分股權(quán)，收獲未來的增值空間。

　　我該怎么買/賣？

　　并購本身是一個十分需要經(jīng)驗、能力和技巧的事情，并購交易考驗的不僅是買賣雙方對于機會的把握，更是對于交易節(jié)奏、各方心態(tài)和利益權(quán)衡的把控。尤其在外部宏觀環(huán)境高度不確定、并購窗口對于各個參與方來說都可能稍縱即逝的當(dāng)下，一次溝通機會的錯失或一個概念的誤解，都可能導(dǎo)致并購交易的失敗。在當(dāng)前市場環(huán)境下，我們建議企業(yè)家和投資人重點關(guān)注以下幾個問題。當(dāng)然，并購交易的魅力就在其不可復(fù)制性及不確定性，最好的策略永遠是case by case地定制最適合的解決方案。

　　1. 通過創(chuàng)新型技術(shù)手段解決估值差異

　　買賣雙方對估值的分歧是并購交易中最為常見，也是首先需要解決的問題。尤其伴隨疫情帶來的市場環(huán)境惡化，買賣雙方甚至雙方的股東之間、股東與管理層之間對于標(biāo)的公司的長期價值都會有不一樣的判斷。在并購交易談判中，各方需要對于估值有一個更全面和綜合的理解，估值并不只是一個簡單的數(shù)字，其背后隱含很多要素，可以拆解成一套組合拳去平衡各方利益。

　　按照我們過去諸多項目的經(jīng)驗，通過創(chuàng)新的結(jié)構(gòu)設(shè)計，利用好各方估值預(yù)期與風(fēng)險偏好的差異，再配合不同的支付工具、支付時點和支付前提等安排，是可以最終幫助各方在估值上達成一致的。

　　2. 買方需要優(yōu)先保證自身現(xiàn)金流安全，考慮多樣化的對價支付方案

　　并購交易中通常會采取現(xiàn)金+股票的形式支付對價，尤其交易各方對于自身資本投入和未來風(fēng)險與收益都會有不同的判斷，現(xiàn)金和股票對價的不同組合形式往往能夠幫助消除分歧。

　　在特殊時期，企業(yè)更應(yīng)該時刻注意運營現(xiàn)金流的安全邊界，儲備足夠的資金以應(yīng)對外部市場風(fēng)險和內(nèi)部整合風(fēng)險。這種情況下，建議充分考慮多樣化的對價支付方案，在保證公司業(yè)務(wù)運營所需資金的同時，更多地利用自身頭部企業(yè)的估值溢價，交易雙方共享合并后公司的增值空間。

　　3. 掌握好并購和融資的節(jié)奏，充分把握整合帶來的機會和利好

　　在現(xiàn)金為王的當(dāng)下，為了避免讓并購交易影響到公司正常的融資節(jié)奏，需要尤其掌握好并購和融資的關(guān)系。對于交易雙方業(yè)務(wù)協(xié)同顯著，且整合效果明顯的公司，可以考慮在并購后立即啟動新一輪融資，充分把握并購整合帶來的協(xié)同效應(yīng)，甚至在并購?fù)瑫r和老股東溝通，爭取現(xiàn)有投資人的支持。對于目前單獨融資存在一定難度，或者估值接近天花板的公司，可以考慮并購和融資同步進行并且互為前提，以并購為融資提供估值基礎(chǔ)，以融資解決并購的資金需求。

　　4. 提前做好并購后整合的影響預(yù)判，最小化整合風(fēng)險

　　并購后的整合涉及到人員安排、業(yè)務(wù)優(yōu)化、資源銜接、品牌管理、客戶運營等公司生產(chǎn)運營的方方面面，在整合過程中也會產(chǎn)生一定規(guī)模的資金消耗，其影響不容小覷。尤其在當(dāng)前市場環(huán)境下，宏觀經(jīng)濟環(huán)境調(diào)整以及行業(yè)格局的劇烈變化都會對并購交易的目標(biāo)和效果產(chǎn)生不確定性影響，交易各方都應(yīng)該對交易后的整合風(fēng)險盡早進行預(yù)判，并及時規(guī)劃相應(yīng)的解決方案，以達到并購效果的最大化。

　　5. 區(qū)分企業(yè)價值和資產(chǎn)價值的差異，平衡買賣雙方訴求

　　由于宏觀經(jīng)濟和行業(yè)不景氣，加之本次疫情帶來的現(xiàn)金流危機，不少公司可能會在短期內(nèi)企業(yè)價值降低，甚至陷入經(jīng)營困境和破產(chǎn)清算的風(fēng)險。針對此類資產(chǎn)的并購交易，需要尤其區(qū)分企業(yè)價值和資產(chǎn)價值的差異，通過創(chuàng)新型的交易結(jié)構(gòu)設(shè)計平衡買賣雙方訴求，在賣方的變現(xiàn)需求和買方的資源需求中取得平衡，既降低買方面臨的潛在風(fēng)險，又保障賣方股東的投資成本，以最終促成交易。資產(chǎn)交易、分拆出售、債務(wù)重組、資產(chǎn)證券化等都是潛在的解決方案。

　　6. 新經(jīng)濟企業(yè)并購結(jié)構(gòu)、條款更為復(fù)雜，處理好各方利益平衡

　　新經(jīng)濟企業(yè)在發(fā)展過程中通常短期內(nèi)經(jīng)歷了多輪融資，股東結(jié)構(gòu)復(fù)雜，加之新經(jīng)濟行業(yè)變化快、競爭強、各方勢力割據(jù)的特點，涉及到新經(jīng)濟企業(yè)的并購交易，也往往在結(jié)構(gòu)設(shè)計和條款談判方面與傳統(tǒng)行業(yè)不同。在并購交易中，需要處理好雙方團隊的安排、優(yōu)先股股東權(quán)利的設(shè)計、戰(zhàn)略資源的合作、公司治理結(jié)構(gòu)的完善等多重商業(yè)和技術(shù)問題，且由于交易參與方眾多，往往涉及到管理層、早期股東、中后期股東、戰(zhàn)略股東、行業(yè)競爭對手、互聯(lián)網(wǎng)巨頭等多方的利益沖突，在這其中針對各方的撮合、協(xié)調(diào)和平衡工作就尤為重要，有經(jīng)驗的財務(wù)顧問恰恰能夠借助其第三方的角色優(yōu)勢，幫助各方尋求利益共贏的解決方案。

　　7. 利用好線上工具，盡快推動交易

　　受到疫情影響，交易中涉及到的線下會面及外出差旅都將面臨現(xiàn)實性障礙。建議在項目執(zhí)行前期更多地利用線上工具開展工作，盡快推動項目到實質(zhì)階段。可以利用的線上工具包括：視頻/電話會議產(chǎn)品、團隊協(xié)作產(chǎn)品、VDR(虛擬資料室)等。

　　在黑天鵝頻發(fā)的2020年，我們給所有創(chuàng)業(yè)者的建議是：在業(yè)務(wù)不放松的同時，多重形式的資本市場產(chǎn)品都值得考慮，無論是并購、分拆還是其他新型的融資工具(如可交換債、ABS等)，唯有充足的糧草和彈藥，方能更好地應(yīng)對未知與變化。