快手賭AI，市場不買賬

　　這份成績單與市場反應的強烈反差，將快手推至輿論的風口浪尖。

　　過去的2025年，是快手AI改造的戰(zhàn)略拐點年。這一年，可靈作為“全村的希望”被推至臺前，在全球AI視頻賽道中跑出了超2億美元的ARR;與此同時，AI對廣告、電商等核心業(yè)務的改造也在加速推進。

　　3月25日發(fā)布的2025年全年業(yè)績，恰好提供了一個檢視這份AI故事成色的窗口。

　　單看賬面，這份成績單表現(xiàn)不俗：全年營收1427.76億元，歸母凈利潤186.17億元，同比分別增長12.51%和21.40%——不僅收入在漲，盈利能力也在提升。AI的成效散見于財報各處，似乎一切都在向好。

　　但將目光從整體移向細處，情況并不樂觀：電商GMV增速進一步降至15%，直播收入增速僅為個位數(shù)，廣告收入增速也大幅放緩，用戶增長幾乎停滯。而AI改造帶來的提升，在千億營收大盤中顯得微乎其微。未來一年，快手還將追加百億級AI投入。

　　市場用腳投票。財報發(fā)布次日，快手股價大跌14%，創(chuàng)下近11個月以來最大單日跌幅，市值蒸發(fā)超320億港元，相當于一天內(nèi)跌沒了一家中型港股公司。

　　這次暴跌，是市場對它未來的增長預期，發(fā)生的劇烈下調(diào)。

　　快手究竟做錯了什么，才會遭遇如此變故?

　　01

　　可靈沖鋒，即夢緊逼

　　快手的AI豪賭，從一開始就是兩條腿走路。

　　其中一條核心線，是將可靈作為獨立產(chǎn)品，放置于全球AI視頻賽道中競速。某種程度上，可靈被外界視為快手“全村的希望”，而快手也在最新財報中將其置于業(yè)務回顧的開篇位置。

　　那么，這條曲線跑到了什么階段?

　　從產(chǎn)品迭代看，可靈的速度令人側目。2024年6月上線，到2026年2月可靈AI 3.0系列模型上線，基于All-in-One理念將文本、圖像、音頻和視頻整合至統(tǒng)一工作流，前后不到兩年時間。

　　可靈自誕生起便錨定了專業(yè)創(chuàng)作者(P端)與企業(yè)級客戶(B端)。截至2025年底，可靈累計生成視頻突破6億個，全球企業(yè)客戶數(shù)增長至3萬家，一度在海外應用商店“屠榜”。

　　商業(yè)化方面，快手管理層曾披露可靈的收入，約70%來自海外用戶的訂閱和API服務，而非快手主站的廣告主與商家——這意味著可靈正形成一條相對獨立的增長曲線。2025年第四季度，可靈AI營業(yè)收入達3.4億元人民幣，其中12月單月收入突破2000萬美元。

　　若將3.4億的季度收入置于快手千億營收大盤中審視，體量尚顯微不足道。這更像是快手在AI賽道投下的一枚“探針”，而非已經(jīng)長成的支柱。

　　但程一笑在財報電話會上拋出了一個更值得探究的數(shù)字：可靈2026年1月ARR已超過3億美元，而他有信心認為，可靈今年將實現(xiàn)收入同比翻倍以上增長。

　　ARR(年度經(jīng)常性收入)是評估AI應用商業(yè)化的核心指標。但程一笑提到3億美元，是基于單月收入的年化測算值，代表當期商業(yè)化能力，而非全年實際營收。要完整兌現(xiàn)，需要全年維持穩(wěn)定增長。

　　做個橫向對比：以圖片生成起家、視頻業(yè)務為補充的Midjourney，2025年ARR約5億美元，若可靈真能實現(xiàn)上述目標，將在全球排名前列。

　　問題在于：這條高增長曲線，能維持多久?

　　今年以來，可靈的優(yōu)勢正在被字節(jié)跳動的即夢打破。

　　2026年2月12日，字節(jié)Seed大模型團隊發(fā)布Seedance 2.0并上線即夢主站后，戰(zhàn)局開始變化。

　　從產(chǎn)品策略看，目前主流用戶的選擇是“優(yōu)先充值會員，用贈送的積分制作視頻”。從這一點來看，即夢的定價，比可靈更具優(yōu)勢。

　　從官網(wǎng)可以看到，即夢高級會員首月299元，贈送15000積分，可生成約1500個720P視頻;可靈黑金會員首月916元，贈送26000靈感值，可生成1300個(官方未標注，經(jīng)計算為720P)視頻。

　　即夢的性價比優(yōu)勢明顯，用戶使用門檻更低。

　　更關鍵的是字節(jié)的生態(tài)協(xié)同。豆包、剪映、小云雀AI均已上線Seedance大模型。豆包接入后，雖然只能用2.0 fast版本，但用戶無需在即夢主站排隊，每天自動送200積分，可免費生成10次。

　　這為試水用戶或非極致效果追求者提供了低門檻入口，也為Seedance搶占市場爭取了更多空間。

　　目前，Seedance相關的公開數(shù)據(jù)有限，難以與可靈進行精準體量對比。

　　但在用戶感知層面，Seedance2.0的聲量明顯高于可靈AI;在產(chǎn)品能力上，即夢搭載Seedance 2.0后已超越可靈，不少影視行業(yè)企業(yè)在選擇時已將即夢的優(yōu)先級置于可靈之前。

　　Seedance2.0當前最大的局限在于使用人次過多、排隊嚴重，部分用戶因此流向其他平臺——此時可靈成為備選。

　　總的來說，可靈在AI視頻賽道中的地位具有較大不確定性。盡管快手在財報中強調(diào)其“先進的AI技術”和“可觀的ARR”，但賽道尚未成熟，部分投資人認為故事兌現(xiàn)尚需時日。

　　從快手股價表現(xiàn)看，資本市場也尚未因AI故事，給予其更高的估值溢價，反而還因為AI投入的不確定性，導致估值的下調(diào)。

　　02

　　快手為何非賭AI不可?

　　快手之所以迫切地押注AI，根本原因在于——核心業(yè)務跑不動了。

　　流量紅利消退已是互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)共識，各大平臺均面臨不同程度的增長困境，快手尤甚。

　　快手的業(yè)務版圖由三大板塊構成：線上營銷(廣告)、直播業(yè)務、其他服務(含電商)。其中，電商曾是被寄予厚望的增長引擎。

　　回溯2023年，程一笑曾在電商引力大會上放話：“電商業(yè)務是快手未來增長的重要引擎之一，也是我們整個商業(yè)生態(tài)的中心。”當年底，快手GMV首次突破萬億大關，躋身電商第五極。

　　但如今，這臺引擎正在熄火。

　　看看快手電商GMV的增速曲線：2021年增速78%，2022年33%，2023年31%，2024年17%，2025年進一步降至15%。

　　五年時間，從近80%的高增長滑落至15%，這條曲線勾勒出一臺引擎從轟鳴到疲軟的完整軌跡。

　　快手電商的問題在于，它的心智始終沒能立起來。而消費者心智早已被瓜分殆盡——買家電數(shù)碼去京東，低價日用品去拼多多，生鮮百貨去淘寶，美妝居家去小紅書，在這些電商玩家面前，快手缺乏差異化定位，難以突圍。

　　于是，快手選擇了和前輩們一樣的做法：把放緩的增速藏起來。2026年起，快手將停止單獨披露電商GMV，這本身就是信號。

　　如果說電商是“熄火的引擎”，那直播就是“負重前行的馬車”。

　　直播業(yè)務是快手三大板塊中增速墊底的那個。收入從2024年的371億元增長至2025年的391億元，同比增幅僅5.5%。

　　這背后，是快手“信任電商”定位埋下的隱患。

　　以辛巴為代表的超頭主播，靠情感捆綁式銷售快速起量，但也在透支用戶信任。快手早已意識到這個問題，開始“去辛巴化”，但如何優(yōu)化內(nèi)容生態(tài)、重建用戶信任，仍是一道無解之題。

　　2025年快手在內(nèi)容安全防控和商家制度上接連“踩雷”。 2025年8月，上百份商家投訴涌向快手電商，涉及任意罰款、任意僅退款等問題。同年12月，國家市場監(jiān)管總局對快手子公司成都快購作出罰沒2669.29萬元的處罰。

　　監(jiān)管趨嚴之下，快手在2025年進行了直播內(nèi)容整改：清理低速團播、整頓劇本炒作和虛假人設。但合規(guī)的代價是增長空間的進一步壓縮。

　　盡管快手的業(yè)務繁多，但真正讓它賺錢的，還是廣告。

　　在線營銷服務(廣告)是快手的第一大收入來源，占總收入比重達57%。2025年，這項收入從2024年的724億元增至815億元，同比增長12.5%。

　　12.5%的增速，放在互聯(lián)網(wǎng)廣告市場整體預算收縮、競爭加劇的大環(huán)境下，算得上是守住了陣地。

　　但守住了，不代表跑得動。

　　對比自身歷史增速，下滑趨勢清晰可見：2023年同比增長22.97%，2024年20.1%，2025年直接腰斬至12.5%。這意味著，快手廣告業(yè)務徹底告別了20%以上的高增長時代，進入了中低速增長通道。

　　基于這樣的現(xiàn)狀，快手將希望寄托于AI。

　　2025年，快手進一步推進AI對核心業(yè)務的改造。這是進入AI時代后，快手的另一條主線。

　　這并非快手的特立獨行——當移動互聯(lián)網(wǎng)流量見頂，互聯(lián)網(wǎng)平臺從粗放式流量競爭轉向效率競爭，AI改造是必選項，而非可選項。

　　從全球來看，微軟、谷歌、Meta，到國內(nèi)的字節(jié)、騰訊、阿里、美團，無一例外將AI改造核心業(yè)務作為集團級最高戰(zhàn)略。

　　03

　　AI改造，能否撬動核心業(yè)務增長?

　　資本市場不愿給快手更高溢價，一個關鍵原因在于：AI對核心業(yè)務的改造，尚未帶來肉眼可見的增量。

　　中國移動互聯(lián)網(wǎng)已全面進入存量時代，傳統(tǒng)靠用戶擴張的增長模式徹底失效。

　　截至2025年12月31日，快手日活為4.1億，同比增長2.7%;月活7.24億，同比增長2.1%。

　　這個增速與過去形成了鮮明對比。2020年是一個分水嶺——那一年，快手日活和月活增速分別高達51%和46%。但此后便開啟了斷崖式下滑，直到現(xiàn)在仍未“觸底”。

　　用戶規(guī)模趨穩(wěn)后，平臺只能挖掘存量價值。

　　目前，快手正用AI“拉客”。2025年下半年，快手基于自研多模態(tài)大語言模型Keye-671B推出了新一代標簽系統(tǒng)TagNex，優(yōu)化內(nèi)容識別與分類，提升推薦精準度。

　　程一笑在財報中稱，TagNex的應用“直接帶動了用戶使用時長和留存率的提升”。但財報數(shù)據(jù)卻顯示，2025年第四季度日均使用時長仍在2小時出頭——所謂的“提升”，在往年的財報數(shù)據(jù)中幾乎找不到痕跡。

　　與此同時，在AI對具體業(yè)務的改造上，快手動作不少，但成效尚不突出。

　　在程一笑提及的AI提質(zhì)增效案例中，線上營銷是被著重強調(diào)的，也是唯一將收入提升與AI強關聯(lián)的例子。

　　AI在這里的“玩法”是：幫助快手更快、更精準地向廣告客戶賣線索;幫廣告主用AI生成素材，再用這些素材投快手廣告，等于是承接AI應用類客戶的投流開支。

　　程一笑披露了兩組數(shù)據(jù)：生成式推薦大模型和智能出價模型，在2025年第四季度帶來國內(nèi)線上營銷服務收入5%左右的提升;AIGC營銷素材帶來的線上營銷服務消耗金額，達到40億元。

　　但問題是，這些“改造”并未大幅驅動財報中的收入、利潤等核心數(shù)據(jù)——AI的業(yè)績貢獻，尚未完全落地。

　　作為參照，騰訊連續(xù)10個季度廣告收入增速保持在20%附近，其中2025年二季度保持20%增長，主要原因之一是AI提升點擊率，驅動eCPM(有效千次展示收益)增長。

　　Meta則是另一個例子。通過AI改造廣告業(yè)務，Meta 2025年廣告收入持續(xù)保持雙位數(shù)增長，股價曾一度從2022年11月的88美元，飆升至2025年8月的788美元，當日盤中市值一度接近2 萬億美元，成為全球少數(shù)幾家觸及這一里程碑的科技公司之一。

　　市場仍在等待快手交出類似的成績單。

　　與此同時，快手作為已實現(xiàn)部分AI落地的平臺，正面臨一個尷尬處境：市場擔憂其巨額算力投入會拖累利潤，導致估值折價。

　　這種擔憂并非空穴來風。

　　AI改造需要持續(xù)的算力和研發(fā)投入，動輒百億級的資本開支會直接吞噬平臺利潤。

　　而快手正準備加碼——CFO金秉表示，2026年預計集團整體資本支出將達到約260億元，較2025年增加約110億元。這些投入既包括可靈大模型的算力投入，也包括服務器采購和數(shù)據(jù)中心建設。

　　多家機構已下調(diào)對快手的預期。

　　野村證券在報告中將快手評級從“買入”下調(diào)至“中性”，目標價從77港元下調(diào)至57港元。該行認為，廣告勢頭疲軟和AI資本支出增加將使利潤率承壓。

　　摩根士丹利同樣下調(diào)了預期，將快手2026-2028年每股盈測下調(diào)17%-24%，目標價從73港元下調(diào)25%至55港元，評級為“與大市同步”。該行稱，加碼投資AI在中國科網(wǎng)股中屬常見，但總收入顯著減速(特別是在線營銷)引起了對投資回報的擔憂。

　　資本市場對互聯(lián)網(wǎng)平臺的估值體系正在發(fā)生根本性變化，開始用“token經(jīng)濟學”評估AI價值，將單Token變現(xiàn)能力作為核心估值指標——即每一份Token消耗最終能轉化出多少可交付的內(nèi)容價值。

　　快手需要的不只是卷AI，而是以更高的效率卷贏AI。相比于不斷增加的投入，它更需要讓市場看到的，是更多的市場份額和財務數(shù)據(jù)的改善。

　　如果不能在AI競速中勝出，快手就很難在存量時代找回曾經(jīng)的業(yè)務增速，并錯失未來的一張關鍵船票。

　　開弓沒有回頭箭。盡管市場并不看好，但快手必須為未來賭這一把。