孫正義：我很有錢，但我為什么不值錢？

　　這些天，軟銀可以說是站在風(fēng)口浪尖上了。

　　先是曝出大手筆炒作美股期權(quán)被華爾街圍剿，再是出售王牌資產(chǎn)ARM給英偉達(dá)，現(xiàn)在孫正義又把私有化擺上了桌面。聯(lián)系今年一、二季度的大虧、大賺，2020年的軟銀給人太多“驚喜”。

　　有錢，并不一定值錢

　　很早之前，軟銀就想要私有化退市。2015年的時(shí)候，軟銀自身市值約為650億美元，而其最大的3筆投資——阿里巴巴、Sprint、雅虎——價(jià)值約780億美元，這種嚴(yán)重的低估直接導(dǎo)致孫正義意圖回購?fù)耸小?/p>

　　盡管后來因?yàn)楦鞣矫娴脑�因這次私有化沒能達(dá)成，但管理層對(duì)這種巨大折讓的不滿卻沒有消除，反而越來越大。

　　今年3月份，阿里巴巴股價(jià)大漲，軟銀持有的股權(quán)價(jià)值直接超過1500億美元，加上其他投資項(xiàng)目，軟銀市值相比其持有的資產(chǎn)折價(jià)達(dá)到73%。

　　資本市場(chǎng)如此不待見，早就成了常態(tài)，大規(guī)模的股票回購、一系列的資產(chǎn)出售計(jì)劃也沒能很好地解決這個(gè)問題。

　　3月份，軟銀宣布了出售4.3萬億日元的資產(chǎn)，約410億美元，用于償還債務(wù)和股票回購。之后，軟銀出售了其在阿里巴巴、T-Mobile及日本電信業(yè)務(wù)的一些股份，股價(jià)在8月份達(dá)到20年來的高位，但折價(jià)率仍超過45%。

　　這次400億美元出售ARM也僅僅是讓這個(gè)現(xiàn)象稍稍好轉(zhuǎn)，因?yàn)檐涖y的最大資產(chǎn)還是阿里巴巴，經(jīng)過幾次減持后，軟銀的持股比例下降到了24.9%，按照最新市值7517.88億美元來算，價(jià)值約為1872億美元。

　　而現(xiàn)在市場(chǎng)對(duì)軟銀的估值是1150億美元，也就是說，光是它手中的阿里巴巴股權(quán)就比他自己還要值錢。平心而論，的確是挺憋屈的。

　　明明我很有錢，但市場(chǎng)卻認(rèn)為我不值錢。

　　去年業(yè)績(jī)報(bào)告會(huì)上，孫正義就公開了抱怨了一下。在財(cái)務(wù)報(bào)告開頭，他給了一個(gè)公式：“25-4=9?”。意指軟銀的資產(chǎn)價(jià)值25萬億日元，債務(wù)4萬億日元的，但市值為什么只有9萬億日元。

　　老虎基金也曾在2018年表示軟銀的價(jià)值被嚴(yán)重低估，僅有其凈資產(chǎn)價(jià)值的一半左右。

　　但投資者們從來不買賬。上周媒體曝出軟銀二季度買入了40億美元的美股科技股期權(quán)，從中獲得了40億美元的利潤，雖然后面美股有所回調(diào)，收益也非常之大。

　　讓孫正義郁悶的是，市場(chǎng)非但不為這個(gè)高收益所動(dòng)，反而視線全集中到了背后的高風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)天軟銀的股價(jià)大跌逾7%，3天內(nèi)市值蒸發(fā)880億元，孫正義“賭徒”之名傳播開來，不但被華爾街圍剿，還遭到各種聲討，“反向指標(biāo)”、“行業(yè)熄燈人”的調(diào)侃層出不窮。一代狠人，令人唏噓。

　　不過從投資者的角度來看，這種不信任其實(shí)有跡可循。

　　“納斯達(dá)克鯨”攪動(dòng)華爾街

　　如果《金融時(shí)報(bào)》對(duì)孫正義的評(píng)論是真實(shí)的話，他的做高策略大概是這樣的：

　　首先，買入標(biāo)的物的看漲期權(quán)，再買入正股。

　　有買期權(quán)的，就有人賣，這些人被稱為“做市商”。做市商賣看漲期權(quán)是斷定未來股價(jià)會(huì)下跌，買期權(quán)的人會(huì)選擇不兌換成股票，他們就可以賺期權(quán)費(fèi)。

　　這個(gè)角色的出現(xiàn)最開始是為了服務(wù)那些厭惡風(fēng)險(xiǎn)而做對(duì)沖的人：投資者買了一家公司股票，雖然是看好它，但也怕它跌，所以很多人會(huì)選擇同時(shí)買一個(gè)看跌期權(quán)，這樣雖然股價(jià)漲上去的時(shí)候會(huì)有所損失，但萬一股價(jià)跌了，也能一定程度上止損。

　　這些靠精準(zhǔn)的眼光賺錢的做市商卻成了做高股價(jià)的“工具人”。

　　軟銀的數(shù)億美元資金領(lǐng)頭，其他資金跟風(fēng)進(jìn)場(chǎng)，直接推動(dòng)目標(biāo)公司的股價(jià)上漲。

　　這時(shí)候做市商開始擔(dān)心期權(quán)到期后，買方會(huì)要求兌現(xiàn)股票，為了解決到期交割的問題，有兩種：一是向其他做市商買看漲期權(quán)做對(duì)沖，一是買入目標(biāo)公司的股票做交割了結(jié)。

　　不管是哪種做法，最后一定都有做市商要買入標(biāo)的股票。

　　這樣就會(huì)導(dǎo)致股價(jià)上漲，做市商又要買入公司股票，又進(jìn)一步推動(dòng)股價(jià)上漲，甚至帶動(dòng)散戶進(jìn)場(chǎng)，放大期權(quán)市場(chǎng)的成交量，形成一個(gè)惡性循環(huán)。高盛的數(shù)據(jù)顯示，9月初美國單個(gè)股票的看漲期權(quán)總票面價(jià)值平均每天達(dá)到3350億美元，是2017年至2019年間滾動(dòng)平均水平的三倍多。

　　理論上，只要買入的期權(quán)量足夠大，完全可以推動(dòng)股價(jià)大幅上漲。而期權(quán)費(fèi)相比股價(jià)低了太多，軟銀40億美元的期權(quán)費(fèi)就對(duì)應(yīng)價(jià)值300億美元的正股，相當(dāng)于是加上了一個(gè)7.5倍的杠桿。

　　但這種單邊交易策略有個(gè)最大的問題：要么全贏，要么全輸。這就是為什么孫正義被稱為“賭徒”的原因。

　　期權(quán)是一個(gè)對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的工具，但也可以被用于投機(jī)，投資史上期權(quán)玩砸的負(fù)面案例并不少，尼克·里森一個(gè)人就能搞垮英國最古老銀行之一的巴林銀行，金融衍生品的風(fēng)險(xiǎn)程度可想而知。

　　投資者在擔(dān)心什么?

　　熟悉軟銀的人都知道，這家公司最開始是一家軟件批發(fā)商，后面又做起了電信，但孫正義對(duì)投資情有獨(dú)鐘，先是風(fēng)投雅虎一舉成名，再是挑中馬云名利雙收。

　　到后來，軟銀逐漸就轉(zhuǎn)型成了一家投資公司。大量投資科技公司，還成立了規(guī)模達(dá)到1000億美元的愿景基金，今年8月份軟銀宣布成立資產(chǎn)管理公司，開始炒美股。

　　這無可厚非，但問題在于孫正義這個(gè)人。

　　一直以來，孫正義秉承著逆勢(shì)出奇制勝的投資策略，敢于大手筆投資那些不被市場(chǎng)看好的新經(jīng)濟(jì)、新技術(shù)企業(yè)，鼓勵(lì)這些企業(yè)不惜成本地?cái)U(kuò)大市場(chǎng)份額，迅速蛻變成行業(yè)翹楚，為自己贏得巨額回報(bào)。

　　同時(shí)，和主流投資理念“不把雞蛋放在同一個(gè)籃子里”相悖，他往往只重注行業(yè)中的一家。

　　這種激進(jìn)的風(fēng)格過去的確為他打下了一片天下，不過，時(shí)至今日，卻顯得和市場(chǎng)格格不入。

　　2019年WeWork 上市災(zāi)難之后，孫正義的投資方法更被質(zhì)疑，就算靠著一場(chǎng)豪賭挽回二季度頹勢(shì)，但公司盈利極不穩(wěn)定的形象也深入人心，其中孫正義偏好風(fēng)險(xiǎn)的性格無疑是最大的因素。

　　同樣，投資者之所以對(duì)軟銀通過押注科技股看漲期權(quán)所獲得的收益不感到樂觀，在市場(chǎng)看來，這是對(duì)沖基金才會(huì)做的事情，但軟銀并非對(duì)沖基金，也不應(yīng)該成為對(duì)沖基金。

　　投資者關(guān)心的是收益，但更在意的是風(fēng)險(xiǎn)和穩(wěn)定性。

　　而這些孫正義給不了。