股神巴菲特錯過了什么

　　一年一度的《巴菲特致股東信》又來了。

　　如往常一樣，股神順帶把過去一年的公司業績也公布了，雖然去年第四季度用22億美元回購股份創單季新高，但在一些關鍵數據上表現并不讓人滿意。

　　過去一年，伯克希爾每股賬面價值的增幅是11%，遠遠落后于標準普爾500指數31.5%的增幅。跑輸大盤，是過去一年伯克希爾的最大敗筆。

　　除此之外，巴菲特和芒格最愛的《巴倫周刊》發表文章稱，今年的致股東信帶給股東的是“三重失望”：1、回購規模低于股東預期;2、缺少大象級收購標的;3、股神的表態讓人看不到信心。

　　很多人依舊相信巴菲特的長期主義仍然work，比如過去半個世紀伯克希爾的平均回報率遙遙領先標普指數。1965年至2012年，伯克希爾的每股賬面價值年回報率是19.7%，標普500指數(包括分紅)的年回報率是9.4%。

　　但是，一個不可否認的事實是，過去十年伯克希爾的整體回報是低于標普500的。換句話說，不僅去年，過去十年伯克希爾都是跑輸大盤的。

　　在巴菲特的投資原則里，有幾個關鍵詞不得不提：價值投資、長期主義、不懂不投……

　　很遺憾，過去十年大盤的走勢不在股神的射程之內：以FAANG為代表的新經濟成長股成為資本市場的寵兒，巴老所堅守的價值投資就像一位優質大齡剩女，寧可錯過，不愿愛錯。

　　回顧伯克希爾歷史上的代表作，主要遍布于保險、媒體、零售、銀行等傳統行業，因為它們符合巴菲特挑選企業的一個重要前提：經營業績要經受數十年的市場考驗。

　　而像亞馬遜、谷歌、Facebook這些在短時間內爆發性增長的互聯網公司，顯然不是巴菲特的菜。很長一段時間，伯克希爾對科技公司連正眼看都不看一眼。

　　在目前伯克希爾重倉前十的公司中，只有蘋果一家科技公司，其它九家全是傳統行業。但有意思的是，過去三年給伯克希爾帶來最大投資收益的股票，恰恰是蘋果。

　　截至2019年底，伯克希爾合計持有市值為2480.27億美元的股票，購入成本為1103.4億美元，賬面盈利1376.87億美元。其中蘋果貢獻的盈利達到384億美元，約占總盈利的三分之一。

　　2016年，伯克希爾第一次買入蘋果股票時，后者剛好成立40周年，應該是勉強符合巴菲特關于“企業必須有持續經營歷史”的原則，但蘋果帶來的快速收益，讓伯克希爾又于2019年悄悄買入成立不到30年的亞馬遜的股票，盡管比例很小。

　　3年凈賺近400億美金，蘋果一役幾乎創造了伯克希爾的一個歷史紀錄。通過長期持有、實現復利增長的法則好像在蘋果身上失效了。當然，在巴菲特眼中蘋果可能更像一家消費品公司，但不可否認，股神被震撼了。

　　巴菲特之所以一直以來對科技行業不感冒，一個原因是他不相信互聯網這類科技行業會改變人們喝汽水、做儲蓄、逛市場的古老習慣。

　　但互聯網會改變人們獲取信息的方式、購買商品的方式、社會交往的方式……這些方式本質上已經存在了幾百年甚至上千年。行業是新的，被滿足的需求卻是古老的。

　　巴菲特選擇標的時最看重的就是企業的護城河，但他認為科技公司的護城河都不夠寬，因為技術迭代太快，每一家公司隨時都有被顛覆的可能性。不像傳統行業，比如伯克希爾十大重倉股中，有六家都是美國百年老字號的金融機構(銀行)，誰要新成立一家銀行并迅速崛起簡直不可能。百年老店的護城河是無形的口碑和信譽。

　　巴菲特要找的，是那些有著長期經營歷史但價格暫時低于價值的企業。這與大部分互聯網公司的成長邏輯是完全相反的，因為在實現壟斷效應之前，互聯網公司都是價格高于價值的。

　　互聯網公司講究的是贏家通吃，比如社交網絡、搜索、電商等基礎網絡服務，都是一家獨大。而為了實現一家獨大，則需要持續地融資、燒錢，進而獲取流量、人才，最終通過規模效應、壟斷效應建立護城河。

　　而傳統行業很難一家獨大，即使做到全球品牌，也都至少有一個對手，比如肯德基VS麥當勞、可口可樂VS百事可樂、美國銀行VS富國銀行VS花旗銀行、沃爾瑪VS樂購VS好市多VS家樂福……

　　這就意味著，傳統行業做不到絕對意義上的壟斷，只能做到相對意義上的壟斷，而相對壟斷的一個結果就是價格與價值的動態失衡。對于巴菲特這樣的價值投資者來說，每一次動態失衡都是發現寶貝的大好時機。

　　而互聯網公司在實現絕對壟斷之后，壟斷的不僅是市場份額，還有人才、專利、資本、品牌等等，其穩定性并不亞于傳統行業。美國市值最高的幾家科技公司(FAANG)過去十年基本是輪流坐莊。雖然各自地盤不盡相同，但如果把它們看作一個板塊，就像傳統行業里的銀行、零售、快銷品，其實也會呈現動態失衡的問題。但是巴菲特牢記使命、不忘初心，就是不碰。

　　去年，巴菲特和芒格不得不承認，當初沒買谷歌的股票是“自己搞砸了”，后悔不已。但是現在科技股都處于歷史高位，再想出手價格又都很高了。

　　《巴倫周刊》說伯克希爾沒有大象級的收購，其實大象是存在的，只是沒有合適的價格。