[VC前哨]怎樣找到“接盤俠”？早期投資的退出困局

　　我其實是不想提到資本寒冬的字眼。

　　不過既然現在大家都不愿意再提再說了，我倒是愿意再拿出來談一談。

　　此前與幾位機構的合伙人聊過資本寒冬的問題，對于資本寒冬，大家各執一詞。有的人覺得過去了，有的人覺得壓根就沒有，而有的人則覺得影響遠未消除。這是一個很難去判斷孰是孰非的問題，資本寒冬原本就不是一個標準化的概念，大家都有自己的衡量標準，自然會得出不同的結論。但是好在大家還是有這基本的共識。這兩年大家的募資壓力小了很多，所謂寒冬只是讓大家投資的壓力增加了。

　　這是一個很有意思的情況，讓我覺得這個所謂的“寒冬”不過是投資圈合謀對創業者們進行的一次聯名恐嚇。對于機構而言，卻恰逢盛夏。“寒冬”之前的一場場屬于PPT的狂歡，對于創業項目的整理質量提升并沒有什么裨益，卻實實在在的給大量具有投資需求的資金打了一針興奮劑。相對于屌絲兮兮空口無憑的創業者，衣冠楚楚資歷傲人的投資人們，更容易得到資金的信任。于是，飽漢子不會餓漢子饑，一方面倉稟殷實，一方面叫苦不迭。

　　不過愿意講實話的投資人總還是會在私底下聊上兩句，“錢多壓力也不小。”畢竟兩眼放光的LP們都把被創投市場捧得高高的投資人們當做聚寶盆，眼睛都在死盯著退出的收益。而投資人們一方面只能一遍一遍篩選著政策催化下層次不齊的創業項目，一方面在想著如何退出而保全自己的名譽和影響力。

　　然而退出不是你想退，想退就能退。大家固然都喜歡IPO上市退出，然而很明顯周期太長，這不會是早期投資人能夠接受和控制的，一期基金從募集到退出要7年左右，然而這一家公司要IPO不知道要多久。而收購并購退出，在國內更加難以指望。收購和并購，往往都是在兩家公司斗爭僵持不下或者某公司在垂直行業領域掌握著核心技術或資源的時候，才會啟動。而目前國內燒錢之風受到遏制，沒有了燒錢的壓力，并購就失去了動力。另一方面，大量的模式創業和同質化競爭，使得初創企業們鮮有被收購的價值。這不，資本寒冬一到，并購案越來越少。一個百度外賣從去年賣到了現在才出手，摩拜和OFO也大有死磕到底之勢。這樣一來，有很多機構會選擇在次輪融資中出售份額，然而雖然對于投資機構來說，寒冬是個謊言，但是企業融資依然乏力。這就意味著次輪融資中出售份額退出的機會越來余少，并且會被大量壓低價格。除此之外，就只有清算、回購等保全條款上的內容了。

　　相較于國內翹首IPO的退出方式，國外就舒服了很多。以美國為例，首先上市周期并沒有國內這么長，很多項目會迅速的經過風險資本、產業資本的推動進入二級市場。其次，美國風險投資系統更加的規范和成熟，投資階段更加明確和清晰。機構對于自己投資和退出的階段有著明確的認識和遵守，一些比較大的機構會明確的配置多只基金來滿足各個階段的資本流動控制。項目發展到了一定的程度，自然會有人來接手。早期基金也不會更加執迷和留戀IPO的高回報，而是會加快投資頻率，來實現更高的資金效率。從創業環境的來看，國外的很多初創企業有著自己的核心技術和資源，完成自身的驗證之后，被收購和并購的機會也更多，甚至有很多創業者，一開始的目標就不是IPO，他們更愿意被巨頭收購。

　　再從資本環境來看，國內在13年前后成立了大量的早期基金，根據退出慣例，將會在2018年產生大量的退出需求。這是早期基金即將要遇到的大問題。很多早期基金對于退出的焦慮也已經顯現出來。今年不少投資人在公開場合的演講和采訪中，已經顯現出了這樣的焦慮，開始尋找“接盤俠”。

　　拋開機構手里項目的質量不談，接盤是一個順理成章的事情。雖然投資人們對于項目的提前退出的合理性都有所理解，但是會在心里嘀咕“這個家伙現在就溜，是不是項目前景有問題?”這也導致了早期投資的份額轉讓價格會被壓的更低。

　　這恐怕，是投資人們自己釀的苦酒。

　　然而，市場雖然自發滯后，但總會趨向于成熟和均衡。無論這一批基金質量如何，總會在洗牌之后使得市場相對于現在更加健康平穩。既然高速增長的過去來自于野蠻和無序，那么早期基金的管理者們對內建立起紀律，對外形成默契可能是接下來更好的選擇。

　　抽象的來看，任何投資都是在買入資產時同時接受風險，賣出資產時鎖定風險。早期投資更應該有明確的紀律，——投早期的項目，干早期的事。很多投資人至今為止依然執念于上市退出，然而一個企業從初創到上市，它的發展狀態并不直接取決于自身是否優質。從天使到ABCDEFG……每一個階段都有無數的變量可能導致其折戟沉沙。與其把大量的精力花在尋找所謂的獨角獸和追逐明星企業，不如堅守自己擅長的階段，把投資和投后做到更細，做到早退早投，精投精退來獲得更高資金效率。

　　而對外則需要更好的默契。什么是默契呢?對于整個早期投資乃至整個投資行業來說，這個默契應該是“價值”。完成什么樣的使命，就獲得什么樣的價值回報，這是每一個行業成熟應該具備的要素。雖然根據供求關系來運作資本取得差價，是一種獲利的方式，雖然一個基金的管理者改變其退出邏輯遠遠影響不了市場環境，但在野蠻成長之后雖然一需要整個行業來建立起尊重價值的默契，回歸理性了罷。